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来源：招商证券策略研究
近期A股出现明显调整，主要受国内经济数据走弱、美元指数走强、年底业绩压力和资金面落袋为安等多因素影响。往后看，市场能否企稳的关键信号在于12月召开的政治局会议和中央经济工作会议，短期仍将处于数据和政策的真空期，可能维持震荡。风格方面，偏赛道科技类的股票可能表现会弱于偏大盘蓝筹和金融周期类的股票，顺周期涨价资源品、服务业消费、自主可控成为接下来三大主线。
核心观点
⚑ 【观策·论市】A股调整的原因和恢复上涨的信号：近期A股市场出现显著调整，主要源于以下压力：一是国内10月经济数据走弱，总需求增速同比转负，动摇了市场基本面信心；二是外部美元指数因美联储降息预期推迟而走强，拖累港股并间接冲击A股风险偏好；三是临近年底，市场进入业绩披露期，此前涨幅较大的小微盘股面临业绩检验和资金；四是临近年底资金面存在“落袋为安”的压力，融资余额流入明显放缓。展望后市，短期仍将处于数据和政策的真空期，可能维持震荡，但12月中旬的重要会议定调将是决定性的政策窗口，有望引领市场结束调整，随着明年一季度政策可能加码、总需求触底回升，以及1月业绩披露期结束后“靴子落地”，A股有望重新回到上行周期，到明年一季度见到下一个高点的概率较大。风格方面，偏赛道科技类的股票可能表现会弱于偏大盘蓝筹和金融周期类的股票，顺周期涨价资源品、服务业消费、自主可控成为接下来三大主线。
⚑ 【复盘·内观】本周A股市场整体冲高回落，主要原因为：（1）受外围市场波动传导影响，美联储12月降息预期跌至30%，美股市场流动性收紧，美股下跌引发A股恐慌情绪；（2）日本首相高市早苗再次发表涉台言论，引发市场对地缘风险的担忧，国内避险情绪抬升；（3）上证指数4000点面临技术压力，四季度资金考核压力抬头，部分资金为避险获利了结，市场波动性增加。
⚑ 【中观·景气】存储器价格上涨，主要企业工程机械销售同比增幅普遍收窄。本周景气改善的领域主要有：1）螺纹钢、部分化工品价格上涨；2）下游储能等需求旺盛，新能源产业链价格多数上涨；3）大众消费品需求改善，10月烟酒、饮料、化妆品等零售增速改善，生鲜乳价格上行；4）TMT持续景气，DRAM存储器价格持续上涨，10月集成电路产量同比增幅扩大。后续关注景气较高或有改善的钢铁、化学原料、电池、逆变器、食品饮料、美容护理、存储器等。
⚑ 【资金·众寡】融资净流出与ETF净流入，计划减持规模扩大。融资资金前四个交易日合计净流出3.2亿元；新成立偏股类公募基金140.0亿份，较前期上升49.7亿份；ETF净申购，对应净流入383.5亿元。融资资金净买入国防军工、计算机、电力设备等；医药ETF申购较多，金融地产（不含券商）ETF赎回较多。重要股东净减持规模缩小，计划减持规模提升。
⚑【主题·风向】谷歌正式发布新一代AI大模型Gemini 3，全球大模型竞争格局进一步升级。12月19日，谷歌推出Gemini 3，该模型在编程、应用开发与图像生成等复杂任务方面性能大幅提升，能够更精准理解用户意图，并以更少提示生成高质量输出。目前，Gemini 3在主流Arena排行榜中均位列首位。从具体指标来看，Gemini 3在多项基准测试中均实现跨越式进步，除软件工程能力外，其余维度均呈现断层领先优势。在数学推理测试MathArena Apex中，Gemini 3取得23.4分的成绩，显著超越其他主流模型，展现出其在复杂数学问题解决与逻辑推理方面的显著提升。在专业场景测试ScreenSpot-Pro中，模型同样表现优异，反映出其在细节定位与事实准确性方面能力的进一步强化。多项数据的全面突破，标志着大模型在推理能力与复杂任务解决可行性方面已迈入新阶段。
⚑ 【数据·估值】本周整体A股估值水平下行，行业估值多数下跌，石油石化和环保估值上涨，电子、电力设备和商贸零售跌幅居前。
风险提示：经济数据不及预期，政策理解不全面，海外政策超预期收紧
01
观策·论市——A股调整的原因和恢复上涨的信号
短期来看市场从9月份以来其实就是维持一个震荡的格局，短期市场出现了明显调整。
近期A股市场出现显著调整，主要源于以下几方面压力：一是国内10月经济数据走弱，总需求增速同比转负，动摇了市场基本面信心；二是外部美元指数因美联储降息预期推迟而走强，拖累港股并间接冲击A股风险偏好；三是临近年底，市场进入业绩披露期，此前涨幅较大的小微盘股面临业绩检验和资金；四是临近年底资金面存在“落袋为安”的压力，融资余额流入明显放缓。
市场能否企稳回升，最关键的信号将来自12月召开的政治局会议和中央经济工作会议。历史经验表明，经济下行压力会倒逼政策加码，若会议能出台强有力的扩张性政策并明确“稳中向好”的基调，将极大提振市场对总需求复苏的预期，成为推动市场上行的核心动力。同时，美联储政策路径的明朗化，尤其是即将公布的10月PCE数据，也将影响美元走势和全球流动性预期，是外部环境改善的重要观察点。而业绩披露期效应则要到明年1月中下旬冲击结束。
综合来看，市场短期仍将处于数据和政策的真空期，可能维持震荡。但展望后市，12月中旬的重要会议定调将是决定性的政策窗口，有望引领市场结束调整。随着明年一季度政策可能加码、总需求触底回升，以及1月业绩披露期结束后“靴子落地”，A股有望重新回到上行周期。因此从12月中上旬开始发动一波跨年行情，指数到明年一季度见到下一个高点的概率较大。
风格方面，在这个过程当中可能会发生风格切换，偏赛道科技类的股票可能表现会弱于偏大盘蓝筹和金融周期类的股票。我们认为2026年是中美共振之顺周期大年，PPI在2026年有可能会加速走高，围绕顺周期的相关板块可以考虑逢调整左侧布局，除此之外，对于服务业消费，和自主可控领域，我们认为后续政策可能会有进一步加码的可控，相关投资机会可以重点关注。顺周期涨价资源品、服务业消费、自主可控成为接下来三大主线。
1、A股近期调整的原因和恢复上涨的信号
11月17日至21日，指数出现了本轮自四月反弹以来最大单周跌幅，上证指数单周跌3.9%，沪深300指数单周跌3.8%，WIND全A指数跌5.1%。小微盘风格大幅调整，中证2000指数大跌6.8%。
本轮明显调整始于11月14日，过去六个交易WIND全A指数大跌6.3%，上涨指数跌4.8%。
本轮之后调整的原因主要是来自于四个方面：
（1） 经济数据明显走弱
今年九月以来，随着去年基数的明显抬升，政府支出增速、社零增速、出口增速、商品房销售额增速均明显下滑，10月经济数据披露完毕，以各部门总支出计算的总需求增速同比再度转负。
在过去四年，当总需求增速转弱时，市场总会迎来一轮较为明显的调整。反之，走弱的经济数据反过来会在重要会议之后倒逼政策加码，市场就会出现较为明显的反弹。
典型的，2022年4月政治局会议召开后，2022年20大胜利结束后，2023年中央经济工作会议召开后，2024年9月政治局会议召开后，都有扩张性质的政策推出，推动总需求阶段性回升，最终指数也出现明显反弹。过去五年，指数明显带有政策驱动的特征。
因此，在本轮四季度经济数据走弱后，12月政治局会议和中央经济工作会议成为总需求恢复的关键会议，由于2026年是召开二十一大之前一个完整的年度，本次会议定调2026年经济稳中向好，总需求触底回升，以优异的成绩迎接2027年二十一大的召开可能性较大。2026年一季度，政策加码，总需求转正回升可能性较大。如此一来，12月中上旬重要会议的召开，是推动市场重新会回到上行周期的关键力量。
（2） 美元指数明显走强，美联储降息不及预期，对港股影响较大，A股也被间接拖累
近期美元指数持续走强，最高触及100.395的高位。11月21日，美联储纽约联储主席威廉姆斯表示，随着劳动力市场降温，美联储在近期仍有进一步降息的空间，以将政策立场调整至更接近中性水平，受此鸽派发言美元指数冲高回落，收于100.15。近期美元指数走强的原因主要包括以下几个方面：
第一，受美国政府关门影响，关键经济数据缺失，叠加美联储官员不断释放鹰派信号，美联储内部及市场对降息预期陷入混乱，12月降息预期不断下修，推升美元指数走强，期间12月降息预期最低降至30%。但在纽约联储主席发言后，目前市场对降息预期已经升至71%。
第二，近期在AI泡沫担忧和降息预期变化后，市场风偏持续低位，避险情绪也在推动美元走强。
第三，日本新任首相高市早苗支持进一步的财政刺激，这意味着日本央行将继续维持超宽松的货币政策，导致日元走弱，美元兑日元持续攀升至较高区间，推动美元指数走强。
在美元指数走高背景下，港股作为离岸市场，对外部流动性变化更敏感，因此在近期出现明显调整，尤其恒生科技指数领跌，从10月初的高点至今已累计下跌超19%，连续两个月跌幅超过8.6%。未来美元指数的方向将很大程度影响港股能够企稳回升。
展望后市，我们认为，美联储降息预期修正对市场的影响有望在下周逐渐告一段落，关注美东时间11月26日将公布的10月PCE数据以及美联储官员的发言。BSL近期表示将不会发布10月非农就业报告，而是把相关的就业数据纳入11月报告，而11月非农就业报告将于12月16日发布（12月议息会议后），这就意味着下周将公布的10月PCE数据将是12月议息会议前最后一个重磅数据。这个数据公布后，不管美联储还是市场，对于12月的降息预期或有更清晰的判断，也有利于当前分歧的收敛。
如果PCE超预期增长，那么市场将对12月的降息预期进一步修正，可能形成短期的脉冲式影响，美元指数或再度冲高，但考虑到降息预期下调对市场的影响在前期的演绎已经相对充分，美元指数也有望在冲高后回落。如果PCE相对温和，那么预期的天平可能向就业数据倾斜，12月降息预期回升，美元指数直接回落，则市场风偏将会迎来短期的快速修复。
（3） 临近年底面临业绩披露期的压力，小微盘风格压力明显加大
此前我们就分析过，A股存在较为明显的业绩披露期效应，在临近年底，会交易对全年的业绩预告，而小微盘风格往往在前期没有业绩披露压力时可以以产业趋势、主题、资金驱动估值扩张，但是在临近12月业绩披露期有业绩压力时就会面临较为明显的估值压力，出现明显的调整和跑输。
今年11月中旬开始，小微盘开始明显跑输沪深300，业绩披露期效应开始发酵。
业绩披露效应影响最大是1月上旬至中旬，中旬随着业绩披露高峰期来临，反而迎来靴子落地的效果。
（4） 年底落袋为安情绪较为浓厚，融资资金的入场节奏有所放缓
与今年下半年以来的持续增长态势相比，11月融资资金的入场节奏有所放缓。截至11月20日，融资资金已连续两周小幅净流出，融资余额结束了此前持续的攀升势头，由11月初2.48万亿小幅下降至2.47万亿。由于市场整体上行斜率放缓，主要指数缩量震荡，融资余额占A股流通市值的比例不降反升，截至11月20日融资余额占A股流通市值比例升至2.58%。行业层面，11月融资净流入同样迎来结构性调整：部分前期涨幅较大的板块成为融资资金流出的主要方向，包括通信、电子、半导体等TMT赛道，逆势加仓板块主要集中在电力设备、化工、军工板块。
当前市场的平均担保比例是273%，仍处于相对偏高水平，投资者整体的杠杆率相对较低为融资盘提供了较高的安全垫。综合来看，由于11月市场进入到一段时间的业绩、事件、政策的真空期，市场缺少决定方向的催化剂，当前融资余额的短期波动更多是市场震荡期的结构性调整。
2、港股当前性价比较高
对于港股，我们认为这个位置的性价比已经较高，可以逐渐进行布局，尤其恒生科技的投资价值凸现。
第一，就外部的流动性冲击而言，如前分析，美元指数大概率将在下周见到短期的高点，美元指数回落后，市场风偏有望逐渐改善，从而推动港股逐渐企稳回升。
第二，从估值角度来看，当前恒生科技PE-TTM为20.97，处于历史14.8%分位，在均值-1倍标准差附近，进入配置价值区间。
第三，在中国经济结构转型的大背景下，以AI产业为代表的高科技迅速发展，景气度高，成为经济增长引擎，且中国的AI企业具备强劲的竞争力。港股在科技板块上的优势在于，它汇集了如腾讯、阿里巴巴等一批A股所没有的优质科技公司，正是其独特市场价值的体现，而这也成为吸引南向资金买入的关键。目前断言AI泡沫还为时尚早，机构资金在科技的抱团难言瓦解，AI产业趋势仍在。因此，在市场风偏改善后，恒生科技仍有望再度受到青睐。
3、历史上两会召开时间和期间市场表现
12月即将举行政治局会议及中央经济工作会议，两个会议均会聚焦明年经济工作安排，建议重点关注。
▶会议召开时间
从历史上会议的召开时间来看，政治局会议和中央经济工作会议的召开时间往往间隔不长。近5年的会议时间更具有参考性。
▶ 风格表现
从过往市场表现来看，从当前到政治局会议召开期间，市场涨跌互现，从风格表现来看，大盘风格相对占优。
从过往市场表现来看，从当前到中央经济工作会议期间，市场上涨居多，从风格表现来看，大盘风格同样相对占优。
▶ 行业表现
从上涨概率来看，到政治局会议期间，钢铁、家电、建筑等行业上涨概率较高；到中央经济工作会议期间，钢铁、家电、食品饮料等行业上涨概率较高。
从平均收益水平来看，到政治局会议期间，非银、银行、煤炭等行业平均收益水平相对较高；到中央经济工作会议期间，非银、食品饮料、银行等行业平均收益水平相对较高。
4、小结
近期A股市场出现显著调整，主要源于以下几方面压力：一是国内10月经济数据走弱，总需求增速同比转负，动摇了市场基本面信心。二是外部美元指数因美联储降息预期推迟而走强，拖累港股并间接冲击A股风险偏好。三是临近年底，市场进入业绩披露期，此前涨幅较大的小微盘股面临业绩检验和资金；四是临近年底资金面存在“落袋为安”的压力，融资余额流入明显放缓。
市场能否企稳回升，最关键的信号将来自12月召开的政治局会议和中央经济工作会议。历史经验表明，经济下行压力会倒逼政策加码，若会议能出台强有力的扩张性政策并明确“稳中向好”的基调，将极大提振市场对总需求复苏的预期，成为推动市场上行的核心动力。同时，美联储政策路径的明朗化，尤其是即将公布的10月PCE数据，也将影响美元走势和全球流动性预期，是外部环境改善的重要观察点。而业绩披露期效应则要到明年1月中下旬冲击结束。
综合来看，市场短期仍将处于数据和政策的真空期，可能维持震荡。但展望后市，12月中旬的重要会议定调将是决定性的政策窗口，有望引领市场结束调整。随着明年一季度政策可能加码、总需求触底回升，以及1月业绩披露期结束后“靴子落地”，A股有望重新回到上行周期。因此从12月中上旬开始发动一波跨年行情，指数到明年一季度见到下一个高点的概率较大。
风格方面，在这个过程当中可能会发生风格切换，偏赛道科技类的股票可能表现会弱于偏大盘蓝筹和金融周期类的股票。我们认为2026年是中美共振之顺周期大年，PPI在2026年有可能会加速走高，围绕顺周期的相关板块可以考虑逢调整左侧布局，除此之外，对于服务业消费，和自主可控领域，我们认为后续政策可能会有进一步加码的可控，相关投资机会可以重点关注。顺周期涨价资源品、服务业消费、自主可控成为接下来三大主线。
02
复盘·内观——A股主要指数跌多涨少，大盘价值、消费龙头跌幅较少
本周（11月17日-11月21日）A股市场主要指数跌多涨少。主要指数中，大盘价值、消费龙头跌幅较少，分别下跌1.73%、2.32%；主要指数中北证50、小盘价值表现较弱，分别下跌9.04%、6.18%。本周日均成交额18650亿元，周度下跌7.3%。
本周A股市场整体表现疲软，主要原因为：（1）受外围市场波动传导影响，美联储12月降息预期跌至30%，美股市场流动性收紧，美股下跌引发A股恐慌情绪；（2）日本首相高市早苗再次发表涉台言论，引发市场对地缘风险的担忧，国内避险情绪抬升；（3）上证指数4000点面临技术压力，四季度资金考核压力抬头，部分资金为避险获利了结，市场波动性增加。
从行业上看，本周申万一级行业跌多涨少，银行（-0.89%）、传媒（-1.25%）、食品饮料（-1.43%）等表现相对抗跌；电力设备（-10.53%）、综合（-9.18%）、基础化工（-7.47%）等表现相对较差。从上涨原因看，本周相对抗跌的板块及主要原因：银行（市场避险情绪抬升，高股息银行股受青睐，在市场震荡期成为资金避险首选）、传媒（AI应用积极动态缓解了板块调整压力，OpenAI推出GPT-5.1、阿里千问APP上线等事件推动行业关注度提升）、食品饮料（财政部持续实施提振消费专项行动，四季度是传统消费旺季，叠加市场避险情绪抬升，传统蓝筹股受青睐）；跌幅居前的行业原因，电力设备（板块处于估值高位，且美联储暂停降息预期升温，外资重仓板块形成明显压制）、综合（板块内企业业务多元但缺乏核心竞争力，在存量资金博弈中首当其冲被抛售）、基础化工（液氯、丁二烯等多品种价格下行，资金撤离加剧板块调整）。
03
中观·景气——存储器价格上涨，主要企业工程机械销售同比增幅普遍收窄
10月智能手机产量同比转负，三个月滚动同比增幅收窄。10月智能手机产量116.93百万台，同比由正转负至-2.60%，智能手机产量三个月滚动同比增幅收窄1.54个百分点至0.23%。
10月集成电路产量同比增幅扩大，三个月滚动同比增幅扩大。10月集成电路产量为417.7亿块，同比增幅扩大11.80个百分点至17.70%，集成电路产量三个月滚动同比增幅扩大0.90个百分点至8.93%。
本周DDR4、DDR5 DRAM存储器价格环比上行。截至11月19日，8GB DDR4 DRAM价格周环比上行5.27%至12.82美元，16GB DDR4 DRAM价格周环比上行3.83%至35.25美元，16GB DDR5 DRAM价格周环比上行4.26%至24.83美元。
本周DRAM、NAND指数环比上行。截至11月19日，本周DRAM指数周环比上行12.45%至1709.71，NAND指数周环比上行15.50%至1217.88。
10月主要企业工程机械销售当月同比增幅普遍收窄。主要企业装载机销量同比增幅收窄2.80个百分点至27.70%，三个月滚动同比增幅扩大6.76个百分点至23.83%；主要企业叉车销量同比增幅收窄7.10个百分点至15.90%，三个月滚动同比增幅扩大0.50个百分点至19.43%；主要企业压路机销量同比增幅收窄12.90个百分点至19.30%，三个月滚动同比增幅收窄1.50个百分点至21.87%；主要企业汽车起重机销量增幅收窄6.90个百分点至15.00%，三个月滚动同比增幅扩大1.80个百分点至10.75%。
10月工业机器人产量同比增幅收窄，三个月滚动同比增幅收窄。10月工业机器人产量57858台/套，当月同比增幅收窄10.40个百分点至17.90%，三个月滚动同比增幅收窄2.03个百分点至20.20%；1-10月累计产量602702台/套，累计同比增幅收窄1.00个百分点至28.80%。
10月金属切削机床产量增幅收窄，三个月滚动同比增幅收窄。10月金属切削机床产量为6.90万台，同比增幅收窄12.00个百分点至6.20%，三个月滚动同比增幅收窄4.70个百分点至13.60%。1-10月金属切削机床累计产量为71.50万台，累计同比增幅收窄0.30个百分点至14.80%。
1-10月份房屋新开工面积累计同比降幅扩大，房屋竣工面积累计同比降幅扩大；商品房销售额、商品房销售面积累计同比降幅扩大，房地产开发投资完成额、房地产开发资金来源累计同比降幅扩大。1-10月份房屋新开工面积累计值为4.91亿平方米，同比下行19.80%，降幅较前值扩大0.9个百分点，三个月滚动同比扩大至-20.80%（前值-16.60%）。1-10月份房屋竣工面积累计值为3.49亿平方米，同比下行16.90%，降幅较前值扩大1.6个百分点，三个月滚动同比扩大至-17.97%（前值-16.84%）。
1-10月份商品房销售额累计值为6.9万亿元，同比下行9.60%，降幅较前值扩大1.7个百分点，三个月滚动同比扩大至-17.31%（前值-13.55%）。1-10月份商品房销售面积累计值为7.2亿平方米，同比下行6.80%，降幅较前值扩大1.3个百分点，三个月滚动同比扩大至-14.12%（前值-10.66%）。
04
资金·众寡——融资净流出与 ETF 净流入，计划减持规模扩大
从全周资金流动的情况来看，本周融资资金净流出，新成立偏股类公募基金上升，ETF净申购。具体来看，融资资金前四个交易日合计净流出3.2亿元；新成立偏股类公募基金140.0亿份，较前期上升49.7亿份；ETF净申购，对应净流入383.5亿元。
从ETF净申购来看，ETF净申购，宽指ETF均为净申购，其中科创50ETF申购最多；行业ETF以净申购为主，其中医药ETF申购较多，金融地产（不含券商）ETF赎回较多。具体来看，股票型ETF总体净申购314.0亿份。其中，沪深300、创业板ETF、中证500ETF、上证50ETF、双创50ETF和科创50ETF分别净申购6.6亿份、净申购27.6亿份、净申购10.3亿份、净申购1.0亿份、净申购26.6亿份、净申购58.1亿份。行业方面，信息技术ETF净申购36.4亿份；消费ETF净赎回4.2亿份；医药ETF净申购45.6亿份；券商ETF净申购17.8亿份；金融地产ETF净赎回24.2亿份；军工ETF净申购5.7亿份；原材料ETF净申购9.2亿份；新能源&智能汽车ETF净申购7.2亿份。
本周新成立偏股类公募基金规模较前期回升，新成立偏股类基金140.0亿份。
两融方面，融资资金前四个交易日净流出3.2亿元。从行业偏好来看，本周融资资金集中买入国防军工，净买入额达16.3亿元，其他净买入规模最高的行业主要包括计算机、电力设备、基础化工等；净卖出的主要是电子、医药生物、有色金属等。
从资金需求来看，重要股东净减持规模缩小，计划减持规模提升。本周重要股东二级市场增持24.2亿元，减持98.5亿元，净减持74.3亿元，净减持规模缩小。其中，净增持规模较高的行业包括银行、石油石化、纺织服饰等；净减持规模较高的行业包括医药生物、电子、机械设备等。本周公告的计划减持规模为169.1亿元，较前期提升。
05
主题·风向——谷歌正式发布新一代AI大模型Gemini 3，全球大模型竞争格局进一步升级
本周A股市场涨少跌多，万得全A下跌5.13%，沪深300下跌3.77%，创业板指下跌6.15%。A股涨幅居前的重要主题指数为水产、拼多多合作商、中船系。
本周和下周值得关注的主题事件有：
▶ 国内重要资讯与产业政策
（1） LPR——11月LPR报价出炉：5年期和1年期利率均维持不变
财联社11月20日电，11月贷款市场报价利率（LPR）报价出炉：5年期以上LPR为3.5%，上月为3.5%。1年期LPR为3%，上月为3%。
新闻来源：https：//www.cls.cn/detail/2205742
（2） 中美会晤——中美两军举行海上军事安全磋商机制工作小组会议和年度会晤
据人民海军官微消息，11月18日至20日，中美两军在美国夏威夷举行2025年度中美海上军事安全磋商机制第二次工作小组会议和年度会晤。双方以两国元首重要共识为引领，在平等和尊重的基础上，进行了坦诚、建设性交流，主要就当前中美海空安全形势交换了意见，探讨了两军海空相遇典型案例，评估了《中美海空相遇安全行为准则》年度执行情况，讨论了改进中美海上军事安全问题的措施，并就2026年工作小组会议议题交换了意见。双方一致认为，中美海上军事安全磋商机制会议有助于中美两军海空一线部队更加专业、安全地开展互动，有利于双方避免误解误判、管控风险危机。同时，中方坚决反对任何以航行和飞越自由为名危害中国主权和安全的行为，坚决反对任何针对中方的侵权挑衅和抵近侦察滋扰，将继续依法依规坚定捍卫国家领土主权和海洋权益，维护地区和平稳定与繁荣。
新闻来源：https：//www.cls.cn/detail/2207992
（3） 科技ETF——首批科创创业人工智能ETF等16只硬科技基金今日获批 即将启动募集
财联社11月21日电，投资者布局硬科技又有新工具，硬科技行业也再得资金加持。财联社记者获悉，16只硬科技产品今日迅速获批，包括易方达、华泰柏瑞、工银瑞信、永赢、景顺长城、摩根、鹏华、天弘等11家基金公司拿到入场券。16只产品包括首批7只科创创业人工智能ETF、3只科创板芯片ETF、4只科创板芯片设计主题ETF，以及2只科技主题主动权益类基金。本次获批产品中，部分产品于11月21日当天受理，当天便得到批文，有基金公司人士称，这传递出监管部门支持战略性新兴产业的积极信号。业内预计，16只产品将于近期启动募集，吸引一批专注于科技领域投资的新增资金入市。
新闻来源：https：//www.cls.cn/detail/2207778
（4） 芯片半导体——华为发布Flex：ai AI容器技术 实现单卡同时承载多个AI工作负载
《科创板日报》21日讯，华为今日发布Flex：ai AI容器软件，通过算力切分技术，将单张GPU/NPU算力卡切分为多份虚拟算力单元，切分粒度精准至10%，实现了单卡同时承载多个AI工作负载，并可聚合集群内各节点的空闲XPU算力聚合形成“共享算力池”。据悉，Flex：ai将在发布后同步开源在魔擎社区中。
新闻来源：
https：//www.chinastarmarket.cn/detail/2207281
（5） 具身智能——小米全面开源具身大模型MiMo-Embodied
《科创板日报》21日讯，11月21日，小米宣布具身大模型MiMo-Embodied正式发布并全面开源。据小米方面介绍，该模型同步支持具身智能三大核心任务（可供性推理、任务规划、空间理解）与自动驾驶三大关键任务（环境感知、状态预测、驾驶规划），形成全场景智能支撑。
新闻来源：
https：//www.chinastarmarket.cn/detail/2207676
（6） AI眼镜—阿里夸克AI眼镜新增准心辅助、骨传导拾音等独家能力
《科创板日报》19日讯，《科创板日报》记者获悉，阿里旗下夸克AI眼镜与支付宝的合作再次升级，双方将在实现“看一下支付”的基础上，夸克AI眼镜新增准心辅助、骨传导拾音等独家能力。目前，夸克AI眼镜支持多种收款码、融合码、“碰一下”设备等。相关人士透露，夸克AI眼镜与支付宝未来有望继续协同，拓展停车场缴费、扫码骑行、生活服务以及在线点单等场景，并推动AI眼镜支付智能体等方向。夸克AI眼镜将于11月27日举办新品发布会，首批产品计划于12月初开始发货。
新闻来源：
https：//www.chinastarmarket.cn/detail/2205136
（7） 人工智能——腾讯开源视频生成模型 HunyuanVideo 1.5
《科创板日报》21日讯，腾讯混元大模型团队宣布开源最新视频生成模型 HunyuanVideo 1.5，该产品基于 Diffusion Transformer（DiT）架构、参数为8.3B的轻量级视频生成模型，支持生成5-10秒的高清视频。据悉，该模型已在“腾讯元宝”上线。
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（8） 人工智能——阿里全力进军AI to C市场 千问APP上线公测
《科创板日报》17日讯，阿里巴巴正式宣布“千问”项目，全力进军AI to C市场。当天，千问APP公测版上线，基于全球性能第一的开源模型Qwen3，凭借免费，以及与各类生活场景生态的结合，与ChatGPT展开全面竞争。《科创板日报》记者获悉，阿里核心管理层将“千问”项目视为“AI时代的未来之战”。据透露，阿里巴巴正在计划将地图、外卖、订票、办公、学习、购物、健康等各类生活场景接入千问APP，让千问具备更强大的办事能力。
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（9） 水产——中国暂停进口日本水产品？外交部回应
据澎湃新闻，11月19日，外交部发言人毛宁主持例行记者会。NHK记者提问，据了解，中国已向日方通报暂停进口日本水产品，发言人能否介绍相关细节和原因？“据我了解，日方此前承诺履行输华水产品的监管责任，保障产品质量安全，这是日本水产品输华的先决条件，但是日方目前未能提供所承诺的技术材料。”毛宁强调，近期由于日本首相高市早苗倒行逆施，在台湾等重大问题上错误言论引起中国民众的强烈公愤。当前形势下，即使日本水产品向中国出口，也不会有市场。
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（10） 碳酸铁锂——行业协会将建议设成本红线规范报价 磷酸铁锂行业推进反内卷
财联社11月20日电，从业内获悉，由于我国磷酸铁锂行业陷入连续多年整体性亏损的窘境，产业无序竞争、低价内卷现象威胁全行业生存根基与持续发展大局，中国化学与物理电源行业协会将发布《关于参考磷酸铁锂成本指数及规范行业发展的通知》。该《通知》建议，企业应将协会11月18日披露的行业平均成本区间作为报价的重要参考，不要突破成本红线开展低价倾销。中国化学与物理电源行业协会将自本月起，每月定期披露行业平均成本区间，为企业报价提供权威监管依据。同时，协会建议企业履行信息报送义务，企业每月定期向协会如实、完整提交产能、产量、库存等经营数据，作为行业资源配置等重要参考依据。
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▶ 国内外重要资讯与产业政策
（1） 芯片半导体——美国政府据称正考虑允许英伟达对华出售H200芯片
据环球网，路透社21日援引消息透露，特朗普政府正考虑批准向中国出口美国芯片制造商英伟达的H200人工智能芯片。报道援引知情人士消息称，负责监管美国出口管制的美国商务部正就改变对华出口限制一事进行审查，并称相关计划可能会发生变动。报道称，美国商务部暂未对此作出回应，英伟达尚未就此直接置评。
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（2） 人工智能——谷歌新版Nano Banana上线
《科创板日报》20日讯，当地时间11月20日，谷歌的新一代多模态AI模型、第二代Nano Banana（代号Gemini 3.0 Pro Image）更新，新版本的正式代号是Gemini 3 Pro Image预览版。与传统图像模型不同，Gemini 3 Pro Image是一款推理模型，它会在生成图像前进行内部推理，就像思考如何最好地完成任务一样。这带来了显著提升的图像质量、更高的准确性，以及更好的多语言长文本渲染能力。据官方博客介绍，Gemini 3 Pro Image专为解决最具挑战性的图像生成任务而设计。该模型现已在Vertex AI平台上线，也可通过Google的Gen AI SDK（提供统一的Python和Go接口）在Google AI Studio中使用。
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（3） AI数据中心——谷歌计划斥资400亿美元在德州新建数据中心，加速AI基础设施布局
谷歌宣布至2027年将投资400亿美元，在美国德克萨斯州新建三座数据中心，以扩展其人工智能算力基础设施。该投资是谷歌在各州中规模最大的单笔投资，将创造数千就业岗位并配套推进人才培训计划。此举正值各大科技公司（包括微软、亚马逊、OpenAI等）竞相投入巨资建设AI数据中心之际，Anthropic本周亦宣布了500亿美元的类似投资计划。
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（4） 芯片半导体——英特尔先进封装技术获苹果高通青睐，或重塑芯片代工格局
英特尔在先进芯片封装领域展现出竞争力，其EMIB和Foveros先进封装技术正吸引苹果和高通等巨头的关注。这两家公司正寻求具备英特尔EMIB封装技术专长的人才。EMIB（嵌入式多芯片互连桥）技术通过嵌入式硅桥连接多个芯片，无需大型中介层，在提升芯片密度与性能方面成为台积电CoWoS方案的有力替代。鉴于台积电先进封装产能因英伟达和AMD的订单而趋紧，英特尔有望借此机遇，为寻求定制芯片的客户提供替代供应链，从而为其晶圆代工业务开辟新的增长路径。
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（5） AI基础设施——OpenAI宣布与富士康达成合作
财联社11月21日电，OpenAI宣布与富士康达成合作，共同推进新一代人工智能基础设施硬件的设计工作及美国本土制造准备。作为合作的一部分，OpenAI将分享其对人工智能行业新兴硬件需求的相关洞察，为富士康在美国工厂制造的硬件设计与开发提供参考依据。此次初步协议不包含任何采购承诺，但OpenAI将享有优先评估权，并保留后续采购选择。
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（6） 核聚变——日本研发突破性技术，成功提取核聚变关键燃料
日本京都核聚变工程公司（Kyoto Fusioneering）正测试其创新的“真空筛盘”（VST）技术，以解决商业核聚变能源的一个核心挑战：氚燃料的持续供应。该技术通过将含氚的锂铅合金倒入真空腔中，腔内内部的筛网分散成液滴，以大幅增加液体表面积，从而高效提取其中产生的氚。此次测试是验证其完整核聚变燃料循环系统原理的关键一步。同时，该公司在加拿大启动的UNITY-2项目已开始施工，旨在建成全球首个实现全循环氚燃料处理的测试设施，为未来核聚变电站的燃料供应铺平道路。
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（7） 人工智能——英伟达和微软将向人工智能初创公司Anthropic合计投资至多150亿美元
财联社11月18日电，微软、英伟达和人工智能初创公司Anthropic宣布建立战略合作伙伴关系，英伟达和微软将投资Anthropic，英伟达承诺投资不超过100亿美元，微软承诺向Anthropic投资至多50亿美元。Anthropic承诺购买300亿美元的Azure计算容量，并计划将额外计算容量扩展至最高1吉瓦。此次合作将使Claude成为全球三大云服务中唯一可用的前沿大型语言模型。Azure用户将获得更广泛的型号选择和Claude专属的新功能访问权限。
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（8） 人工智能——特朗普拟推出“创世使命”计划 推进美国AI领域发展
据环球网援引彭博社报道，美国能源部一名官员当地时间19日透露，美国总统特朗普计划下周在白宫签署一项行政命令，其中将推出一项名为“创世使命”的计划，旨在推进美国在人工智能（AI）领域的发展。报道称，美国能源部幕僚长卡尔·科19日在田纳西州诺克斯维尔市举行的能源机遇会议上称，此举意在表明特朗普政府将即将到来的AI竞争，视作与“曼哈顿计划”或太空竞赛同等重要。科拒绝透露具体细节，但表示这项行政令可能会要求美国国家实验室开展更多新兴AI技术研究，并可能涉及公私合作。报道还称，特朗普政府也在准备另一项待总统签署的行政令，将允许司法部就其认为违宪的人工智能法规起诉各州，对于那些认为AI法律过于繁重或限制性过强的州，还威胁削减拨款。
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（9） 军工——日本称已向美国出口“爱国者”导弹
据央视新闻报道，日本内阁官房长官木原稔在记者会上称，日本政府已向美国出口日本航空自卫队持有的“爱国者”地对空拦截导弹。日本防卫省就出口的“爱国者”导弹称，已确认将由美军使用，不会提供给第三国。出口的导弹数量未公布。据悉，美方因援助乌克兰造成本国拦截导弹短缺，因此要求日本对美出口。
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（10） 人工智能——Meta提出DreamGym学习框架，在模拟世界中训练AI智能体降低强化学习的成本
Meta、芝加哥大学和加州大学伯克利分校的研究人员联合开发了一个名为DreamGym的新型强化学习训练框架。该框架通过构建模拟环境来训练AI智能体，无需与真实环境交互即可实现与传统强化学习算法相当的性能，从而大幅降低数据收集和环境交互成本。该模型整合了基于推理的经验模型、经验回放缓冲区和课程任务生成器三大组件，能够动态调整任务难度，在电商导航等复杂任务中取得比基线方法高30%以上的准确率，为企业提供了一条低成本训练定制化AI智能体的可行路径。
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本周产业观察： 谷歌正式发布新一代AI大模型Gemini 3，全球大模型竞争格局进一步升级
谷歌正式发布新一代AI大模型Gemini 3，多项基准测试实现显著突破，推动全球大模型竞争格局进一步升级。12月19日，谷歌推出Gemini 3，该模型在编程、应用开发与图像生成等复杂任务方面性能大幅提升，能够更精准理解用户意图，并以更少提示生成高质量输出。目前，Gemini 3在主流Arena排行榜中均位列首位。从具体指标来看，Gemini 3在多项基准测试中均实现跨越式进步，除软件工程能力外，其余维度均呈现断层领先优势。在数学推理测试MathArena Apex中，Gemini 3取得23.4分的成绩，显著超越其他主流模型，展现出其在复杂数学问题解决与逻辑推理方面的显著提升。在专业场景测试ScreenSpot-Pro中，模型同样表现优异，反映出其在细节定位与事实准确性方面能力的进一步强化。多项数据的全面突破，标志着大模型在推理能力与复杂任务解决可行性方面已迈入新阶段。
多模态与代码能力持续增强，拓展大模型应用边界。在编程方面，Gemini 3 Pro 充分释放“氛围编程”潜力，通过提升复杂指令遵循能力与深度工具调用效率，实现从高级概念到完整交互式应用的端到端构建。该模型可自动完成多步骤规划与编码细节处理，输出更具视觉表现力与交互深度的应用原型。在多模态理解方面，Gemini 3 在复杂图像推理任务 MMMU-Pro 与视频理解基准 Video MMMU 中均刷新纪录。具体而言，模型可基于单张图像及相关提示，通过理解、推理与代码生成能力，将其转化为可交互网页。多模态与编程能力的协同进化，为大模型在自动驾驶、机器人等具身智能场景的落地奠定基础，并为万物智联的终极愿景提供技术支撑。
从Gemini 3到Nano banana 2，谷歌以领先的文生图技术率先叩响图像AGI时代之门。Nano Banana 2在延续前代图像生成能力的基础上，进一步拓展至信息图表生成、Logo设计与类Photoshop级图像编辑等专业场景，并在图像细节、质量与清晰度方面实现显著提升。具体来看，新一代模型可将学术论文配图转化为逻辑清晰的白板示意图；能够高效生成高质量、高拟真度的古代风格合成数据，彻底改变古代手稿OCR的技术路径。文生图模型的跨越式发展，正逐步开启图像领域的AGI（通用人工智能）新纪元。
大模型军备竞赛背后，硬件仍然为重要基石。谷歌大模型能取得突破并非偶然，除算法技术与多模态数据处理能力外，其自研的硬件体系提供了核心支撑。为应对激增的AI需求，谷歌AI基础设施负责人Amin Vahdat在近期全体员工大会上明确表示，公司必须每六个月将AI服务容量翻一番。在英伟达GPU产能面临全球性挑战的背景下，谷歌自主研发的TPU（张量处理单元） 在其算力体系中发挥了不可替代的作用。谷歌已正式发布并即将上市其第七代TPU Ironwood。据官方数据，该芯片在训练和推理工作负载下的性能相比前代提升约四倍。通过创新的光电路交换（OCS）组网与3D Torus互联拓扑，一个Ironwood超级模块可高效集成高达9，216颗芯片，并借助每秒9.6太比特的芯片间互联带宽，使所有芯片能够共享1.77拍字节的高带宽内存（HBM）。这一设计极大地缓解了大规模AI模型训练与推理时的数据瓶颈问题，为更复杂、参数更多的模型提供了稳定可靠的基础。
大模型竞争愈发激烈，关注阿里大模型进展。阿里巴巴正式推出“千问”APP并启动公测。其主要基于其全球领先的开源大模型Qwen打造。该应用以“开放、免费、场景融合”为策略，定位为“会聊天、能办事”的个人AI助手，上线仅两天便迅速冲至苹果App Store免费应用总榜第三位。作为阿里规划中的未来AI生活总入口，“千问”正积极推进与淘宝、高德、支付宝等核心生态场景的深度融合，旨在通过坚实的技术底座与广泛的生态协同，推动前沿AI技术普惠，并重塑国内AI应用市场的竞争格局。
软件之争的下半场，搜索与广告仍然为重点关注方向。大模型技术通过重构人机交互方式，正推动搜索从“关键词匹配”向“意图理解+直接执行”演进，在为广告主提供更精准、更场景化的投放能力的同时，也为模型能力落地提供了清晰的商业闭环——当前谷歌、百度等企业正积极将AI摘要、多轮对话等能力融入搜索产品，而阿里“千问”等应用也正通过搜索与场景服务的深度融合，探索“意图-响应-变现”的一体化路径，充分证明搜索与广告不仅是大模型时代流量分发的枢纽，更是技术价值实现规模化货币化的重要载体。而从主要公司财报发现，今年AI广告对于B站提效起到重要作用。搜索在于对象聚类，而广告投入改变业绩。在这次业绩会上，B站副董事长兼COO李旎表示，B站广告的市占率在提升，“AI给广告业务带来巨大收益，同时在后一个周期可能会颠覆现有的模式”。
06
数据·估值——整体A股估值较上周下行
本周整体A股估值水平下行。截至11月21日收盘，万得全A指数PE（TTM）为16.77，处于历史估值水平（10年以来）的63.0%分位数。创业板指PE（TTM）下行2.4至34.50，处于历史估值水平的22.2%分位数。代表大盘股的沪深300指数PE（TTM）下行0.3至13.11，处于71.9%分位数。代表中小盘股的中证500指数PE（TTM）下行1.5至24.58，处于历史估值水平的45.5%分位数。
在行业估值方面，本周指数估值多数下跌，其中，石油石化和环保估值上涨，电子、电力设备和商贸零售跌幅居前。石油石化指数估值上涨0.06至13.28，处于45.2%历史分位（近十年，下同）；环保指数估值上涨0.09至23.21，处于67.5%历史分位；电子指数估值下跌3.30至54.13，处于87.4%历史分位；电力设备指数估值下跌3.49至31.50，处于48.9%历史分位；商贸零售指数估值下跌2.55至33.77，处于81.8%历史分位。截至11月21日收盘，一级行业估值排名前五的行业分别是国防军工、电子、计算机、社会服务、美容护理。
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责任编辑：何俊熹
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